社會(huì)資本尤其是民營企業(yè)在參與PPP 項(xiàng)目過程中遇到了哪些現(xiàn)金流問題？有哪些相關(guān)建議？

一、熱點(diǎn)關(guān)注

滿莉（學(xué)術(shù)類 深圳鐵漢生態(tài)環(huán)境股份有限公司）：社會(huì)資本尤其是民營企業(yè)在參與PPP 項(xiàng)目過程中遇到了哪些現(xiàn)金流問題？有哪些相關(guān)建議？

二、交流實(shí)錄

周蘭萍（法律類 北京市中倫（上海）律師事務(wù)所）：

社會(huì)資本尤其是民營企業(yè)在PPP 項(xiàng)目的不同階段會(huì)遇到不同的現(xiàn)金流問題。首先是建設(shè)期融資難和墊資施工等問題。一是作為社會(huì)資本的民營企業(yè)，相比于國有企業(yè)，在項(xiàng)目融資上存在先天性的劣勢。二是 PPP 項(xiàng)目融資審批流程冗長，對(duì)于部分前期工作不成熟的項(xiàng)目更是如此。三是項(xiàng)目建設(shè)投資常包含一定比例的征拆遷補(bǔ)償費(fèi)，項(xiàng)目啟動(dòng)即需支付，此外政府方對(duì)項(xiàng)目工期又要求較高，工程進(jìn)度款支付壓力大。因 此，實(shí)踐中常常會(huì)導(dǎo)致社會(huì)資本不得不采取股東借款、墊資 施工等方式解決建設(shè)資金缺口，對(duì)其現(xiàn)金流造成影響。其次 是運(yùn)營期前期收入不足與還本付息的矛盾。從項(xiàng)目公司現(xiàn)金流入來看，對(duì)于采取使用者付費(fèi)回報(bào)機(jī)制的項(xiàng)目，運(yùn)營期初 市場需求量不足，使用者付費(fèi)收入有限；對(duì)于政府付費(fèi)或可 行性缺口補(bǔ)助類項(xiàng)目，項(xiàng)目公司在整個(gè)運(yùn)營期內(nèi)的收入曲線往往又呈現(xiàn)“前少后多”或“等額年金”的模式（與政府付 費(fèi)模型有關(guān)），即運(yùn)營期初同樣可能面臨收入不足問題。而

 

從現(xiàn)金流出來看，提供貸款的金融機(jī)構(gòu)通常會(huì)要求項(xiàng)目公司采取等額本金或等額本息方式還本付息，項(xiàng)目公司在運(yùn)營期初承擔(dān)的貸款償付壓力最高。因此，該種現(xiàn)金流入和流出的不匹配，也可能導(dǎo)致項(xiàng)目公司存在資金缺口，需要社會(huì)資本股東給予流動(dòng)性支持。最后是運(yùn)營期后期的資本金沉淀問 題。我國的固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目實(shí)行項(xiàng)目資本金制度，目前實(shí) 踐中，部分行業(yè)（如軌道交通）PPP 項(xiàng)目總投資額動(dòng)輒數(shù)十億上百億，項(xiàng)目資本金比例則高達(dá) 40、50 ，導(dǎo)致建設(shè)期需投入的項(xiàng)目資本金數(shù)額極高。按照規(guī)定，項(xiàng)目資本金必須通過非債務(wù)性方式投資于項(xiàng)目，因此實(shí)踐中主要是采取注冊(cè)資本（實(shí)收資本）和資本公積方式投入。而隨著項(xiàng)目的逐漸運(yùn)營，項(xiàng)目公司在后期將會(huì)通過計(jì)提折舊等方式產(chǎn)生大量的資金沉淀，但受制于 PPP 項(xiàng)目中各種退出路徑下所存在的現(xiàn)實(shí)障礙，社會(huì)資本往往又無法通過合法合規(guī)而又簡單高效的方式收回該部分沉淀資金，一方面對(duì)社會(huì)資本的現(xiàn)金流造成極大影響，另一方面也嚴(yán)重降低了資金的利用效率。

相關(guān)建議如下：一是建議政府方應(yīng)當(dāng)合理規(guī)劃項(xiàng)目實(shí)施

進(jìn)度，加強(qiáng) PPP 項(xiàng)目的前期工作以及配套保障措施，確保項(xiàng)目的成熟度。此外，在進(jìn)行政府付費(fèi)/補(bǔ)助模式設(shè)計(jì)等安排 時(shí)，也應(yīng)本著“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的原則，不宜過度地向社會(huì)資本 轉(zhuǎn)移項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。二是建議從社會(huì)資本角度，也應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)投資分析能力，提前做好對(duì)項(xiàng)目現(xiàn)金流的測算工作，合理安排項(xiàng) 目建設(shè)投資計(jì)劃和落實(shí)投融資需求，預(yù)防出現(xiàn)資金錯(cuò)配風(fēng) 險(xiǎn)，并做好相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。三是建議對(duì)重大、公益性

 

的項(xiàng)目可考慮適當(dāng)降低項(xiàng)目最低資本金的比例，并針對(duì)PPP 項(xiàng)目并非“永續(xù)經(jīng)營”的特點(diǎn)，在確保不加大項(xiàng)目投融資風(fēng) 險(xiǎn)的前提下，探索真正合適PPP 項(xiàng)目的資本金制度。四是建議結(jié)合PPP 項(xiàng)目特點(diǎn)，完善社會(huì)資本的退出機(jī)制和投資回報(bào)取得方式，設(shè)置多元化、可操作的路徑，保障社會(huì)資本的合 法權(quán)益，提高社會(huì)資本的投資積極性。

王勇（咨詢類 中瑞世聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估（北京）有限公司山

東分公司）：PPP 項(xiàng)目現(xiàn)金流目前看主要包括建設(shè)期現(xiàn)金流和運(yùn)營期現(xiàn)金流兩部分。其中，建設(shè)期現(xiàn)金流主要與資本金、 融資資金有關(guān)。關(guān)于項(xiàng)目資本金，根據(jù)財(cái)辦金 92 號(hào)文、財(cái)

金 54 號(hào)文、財(cái)金 10 號(hào)文的要求，政府和社會(huì)資本雙方均應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行國家關(guān)于固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理的有關(guān)規(guī) 定，按時(shí)足額繳納項(xiàng)目資本金，不得以債務(wù)性資金充當(dāng)資本 金，防止因資本金“空心化”，導(dǎo)致社會(huì)資本長期運(yùn)營責(zé)任 的“虛化”，加劇重建設(shè)、輕運(yùn)營現(xiàn)象。資本金現(xiàn)金流的問題突出表現(xiàn)在：一是近幾年來單體 PPP 項(xiàng)目總投資額逐漸增多。體量大的PPP 項(xiàng)目增加了社會(huì)資本自有資金充當(dāng)資本金的壓力，而資金較為薄弱的民營資本更是底氣不足。全國 PPP 綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目管理庫 2019 年三季度報(bào)民資背景落地項(xiàng)

目、投資額分別占所有落地項(xiàng)目的 43.5和 32.6，相關(guān)數(shù)據(jù)完全反映了市場狀況。二是項(xiàng)目資本金政府方出資比例過低，社會(huì)資本出資責(zé)任較重。了解到 PPP 項(xiàng)目中社會(huì)資本方的資本金占比一般為 90，地方政府為 10的較為普遍。也

有個(gè)別極端現(xiàn)象，即政府股權(quán)比例不足1 或1 元股份的情況。

 

地方政府少出資、不出資有其自身的考量，但無形中提高了社會(huì)資本出資的要求。三是社會(huì)資本聯(lián)合金融機(jī)構(gòu)通過資管產(chǎn)品對(duì)PPP 項(xiàng)目資本金融資共同組建SPV 公司曾經(jīng)是比較推崇的資本金融資模式，資管新規(guī)及財(cái)辦金 92 號(hào)文的出臺(tái)， 限制壓縮了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)投資資本金和項(xiàng)目貸款 的通道業(yè)務(wù)。

關(guān)于融資資金，除資管新規(guī)的限制外，影響融資資金的主要因素還包括：一是金融機(jī)構(gòu)融資渠道仍待完善。PPP 實(shí)施以來，國家有關(guān)部門陸續(xù)出臺(tái)了若干金融支持 PPP 的政策。包括：開發(fā)性金融支持政府和社會(huì)資本合作、推進(jìn) PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化、保險(xiǎn)資金投資 PPP 項(xiàng)目、PPP 引導(dǎo)基金及產(chǎn)業(yè)基金支持 PPP 項(xiàng)目等，實(shí)操中各政策的落實(shí)情況不甚理想， 許多環(huán)節(jié)還存在較大的阻礙，金融機(jī)構(gòu)對(duì)于 PPP 項(xiàng)目的信心仍待加強(qiáng)。因此 PPP 項(xiàng)目多渠道融資發(fā)生困難，僅僅通過傳統(tǒng)的銀行貸款融資模式也受到資產(chǎn)質(zhì)押、企業(yè)擔(dān)保等條件限制，進(jìn)度緩慢成本增加。二是企業(yè)關(guān)聯(lián)方借款發(fā)生困難。許多 PPP 項(xiàng)目在簽約時(shí)均要求社會(huì)資本方提供融資義務(wù)，在融資不到位的情況下要求使用母公司擔(dān)保或借款以完成融資義務(wù)。隨著國務(wù)院國資委加強(qiáng) PPP 業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的文件出臺(tái)， 提高了央企投資 PPP 項(xiàng)目門檻及要求，項(xiàng)目融資擔(dān)保較難通過審核。而民營企業(yè)實(shí)力較為薄弱，杠桿率居高不下，資金周轉(zhuǎn)困難，盲目投資 PPP 項(xiàng)目造成資金鏈斷裂事件已經(jīng)發(fā)生。

運(yùn)營期現(xiàn)金流主要與使用者付費(fèi)、政府付費(fèi)及可行性缺

口補(bǔ)助有關(guān)。其中，使用者付費(fèi)項(xiàng)目主要是公用事業(yè)項(xiàng)目、

 

公益性項(xiàng)目和準(zhǔn)經(jīng)營項(xiàng)目。一是公用事業(yè)項(xiàng)目，如污水處理、 市政供水、供氣、供熱、供電、收費(fèi)公路、地下綜合管廊等項(xiàng)目收費(fèi)多數(shù)由政府定價(jià)，受規(guī)模化影響項(xiàng)目運(yùn)營初期現(xiàn)金流容易發(fā)生不足，導(dǎo)致經(jīng)營困難。二是公益性項(xiàng)目，如醫(yī)療、 康養(yǎng)等項(xiàng)目收費(fèi)具有公益性，嚴(yán)格限制其高收費(fèi)、高收益， 在運(yùn)營開展較好的情況下，加之政策的支持，現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定。三是準(zhǔn)經(jīng)營項(xiàng)目，如文體場館、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、文化旅游等項(xiàng)目，受項(xiàng)目定位、市場、運(yùn)營能力等因素左右較大，容易發(fā)生現(xiàn)金流不足，造成經(jīng)營困難。關(guān)于政府付費(fèi)及可行性缺口補(bǔ)助項(xiàng)目的現(xiàn)金流，一般情況下會(huì)有現(xiàn)金流保障。發(fā)生現(xiàn)金流困難的主要原因有：一是項(xiàng)目公司運(yùn)營狀況不佳，績效考核不達(dá)標(biāo)，政府方按規(guī)定停止或少予補(bǔ)助，影響了項(xiàng)目公司現(xiàn)金流。二是在可行性缺口補(bǔ)助的情況下，對(duì)使用者付費(fèi)預(yù)估不足，無法達(dá)到資金平衡，形成運(yùn)營資金缺口。三是社會(huì)資本對(duì)投資估計(jì)不足，盲目樂觀，在項(xiàng)目談判時(shí)沒有進(jìn)行科學(xué)收益測算，導(dǎo)致項(xiàng)目運(yùn)營初期現(xiàn)金流入不足以彌補(bǔ)現(xiàn)金流出，造成資金困難。

相關(guān)建議。一是適當(dāng)增加政府方在項(xiàng)目公司資本金比

例，緩解社會(huì)資本資本金支出壓力。既有利于控制項(xiàng)目成本， 也有利于對(duì) PPP 項(xiàng)目起到增信作用。二是研發(fā) PPP 項(xiàng)目金融產(chǎn)品，在政策引導(dǎo)、市場調(diào)控、風(fēng)險(xiǎn)防范的基礎(chǔ)上，發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)在 PPP 項(xiàng)目融資中的重要作用。三是項(xiàng)目公司要加強(qiáng)自身運(yùn)營能力，要懂經(jīng)營、善經(jīng)營，通過項(xiàng)目自身造血功能， 提升項(xiàng)目收益水平。四是社會(huì)資本在項(xiàng)目投資時(shí)，要做好項(xiàng)

 

目現(xiàn)金流測算，重點(diǎn)關(guān)注總投資報(bào)酬率及資本金報(bào)酬率的同時(shí)，更要測算運(yùn)營初期的凈現(xiàn)金流入。

李貴修（法律類 上海市建緯（鄭州）律師事務(wù)所）：

由于近幾年國家 PPP 政策的調(diào)整，嚴(yán)格地方政府債務(wù)管理， 金融市場去杠桿等導(dǎo)致PPP 項(xiàng)目在現(xiàn)金流方面遇到了投資落地難、融資難、運(yùn)營難等問題，我們應(yīng)當(dāng)充分正視 PPP 項(xiàng)目社會(huì)資本尤其是民營資本存在著上述問題，并加以認(rèn)真研究解決，才能夠保障 PPP 事業(yè)的健康的發(fā)展。首先在 PPP 項(xiàng)目投資落地方面，某些地方政府為了規(guī)避國家對(duì) PPP 項(xiàng)目政府支出責(zé)任的限制，對(duì)PPP 項(xiàng)目采用不恰當(dāng)?shù)捻?xiàng)目打包平衡， 虛列項(xiàng)目中的使用者付費(fèi)收入滿足項(xiàng)目平衡，為了減少現(xiàn)任政府支出責(zé)任而在財(cái)務(wù)測算付費(fèi)方面采用先低后高、減少政府初期付費(fèi)等手段導(dǎo)致PPP 項(xiàng)目現(xiàn)金流收入與實(shí)際項(xiàng)目支出不對(duì)應(yīng)，產(chǎn)生現(xiàn)金流收入與項(xiàng)目實(shí)際支出不匹配的問題。很多項(xiàng)目在社會(huì)資本方中標(biāo)以后，由于中標(biāo)現(xiàn)金流條件不符合金融機(jī)構(gòu)的貸款條件而沒法融到項(xiàng)目所需資金，社會(huì)資本不敢或拒絕與地方政府簽訂合同，導(dǎo)致項(xiàng)目落地難。其次在 PPP 運(yùn)行方面，一方面由于某些項(xiàng)目策劃時(shí)，就存在著現(xiàn)金流不匹配問題，落下項(xiàng)目先天疾病問題，導(dǎo)致項(xiàng)目運(yùn)營難。另一方面由于我國現(xiàn)行金融信貸政策的貸款期限、貸款種類、貸款利息等與 PPP 項(xiàng)目的低收益、長期性不匹配導(dǎo)致項(xiàng)目運(yùn)營困難。另外，由于個(gè)別政府履約能力差，不誠信等不能按照PPP 合同約定按期付費(fèi)，造成現(xiàn)金流不足，導(dǎo)致運(yùn)營困難。更有特殊地，由于 PPP 項(xiàng)目融資難，導(dǎo)致有些社會(huì)資本方在

 

PPP 項(xiàng)目中使用了短拆資金充當(dāng)項(xiàng)目資本金和流動(dòng)資金等， 而這些資金需要短期內(nèi)從項(xiàng)目中撤出，導(dǎo)致 PPP 項(xiàng)目因被“抽血”而運(yùn)營困難等。最后在 PPP 融資方面，由于國家 PPP、政府債、金融等政策的調(diào)整和改變，導(dǎo)致融資環(huán)境發(fā)生巨大變化，影響 PPP 項(xiàng)目的融資，比如：有些 PPP 項(xiàng)目是國家項(xiàng)目庫入庫項(xiàng)目，有些甚至是示范項(xiàng)目，但是因違規(guī)被清庫， 類似情況導(dǎo)致銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì) PPP 項(xiàng)目貸款風(fēng)險(xiǎn)增加，一定程度上影響了 PPP 項(xiàng)目貸款積極性。再比如：在國家力推PPP 開始階段，金融機(jī)構(gòu)對(duì) PPP 項(xiàng)目貸款的積極性非常高， 國家對(duì)PPP 項(xiàng)目規(guī)范以后，金融機(jī)構(gòu)對(duì) PPP 項(xiàng)目貸款審批條件明顯提高，發(fā)放規(guī)模明顯減少。再比如：銀行貸款的期限通常是短期和中期貸款，與 PPP 項(xiàng)目 30 年、20 年等這樣的期限不匹配，利率也明顯高于政府債券、企業(yè)債券、主權(quán)貸款等公益性投資的貸款利率，對(duì)企業(yè)的運(yùn)營和成本影響造成了很大影響。

建議：一是加強(qiáng)PPP 項(xiàng)目法律、政策的頂層設(shè)計(jì)，保持

PPP 政策的長期性和穩(wěn)定性，政策的穩(wěn)定預(yù)期對(duì) PPP 項(xiàng)目的合規(guī)性、穩(wěn)定性、可融資性、持續(xù)發(fā)展性都具有重要影響。二是制定 PPP 項(xiàng)目金融支持政策，要保障金融機(jī)構(gòu)能夠制定和推出與 PPP 項(xiàng)目長期穩(wěn)定低收益等特點(diǎn)相匹配的金融產(chǎn)品。PPP 項(xiàng)目屬于公益性項(xiàng)目，如果用商業(yè)貸款來完成公益性項(xiàng)目，必然增加公益性項(xiàng)目成本。從而從根本上損害公共利益。所以，應(yīng)把 PPP 項(xiàng)目貸款列為公益性貸款，從利率等方面給與優(yōu)惠并重點(diǎn)保障。三是建立誠信政府，提高政府的

 

履約能力，嚴(yán)格項(xiàng)目質(zhì)量，特別是打包項(xiàng)目和可行性缺口性補(bǔ)助項(xiàng)目，使用者付費(fèi)項(xiàng)目，要準(zhǔn)確識(shí)別項(xiàng)目收益，防止項(xiàng)目的先天不足。四是要建立政府債券和 PPP 項(xiàng)目互通機(jī)制， 允許政府債券資金可以作為 PPP 項(xiàng)目政府方的資本金與出資，一般債券允許作為 PPP 項(xiàng)目政府付費(fèi)來源。五是要嚴(yán)格財(cái)承評(píng)價(jià)，地方政府推出PPP 項(xiàng)目要量力而行，防止出現(xiàn)項(xiàng)目的野蠻增長與政府財(cái)政增長能力不匹配的問題。

李成林（法律類 建緯律師事務(wù)所）：問題：一是 PPP

項(xiàng)目與其他施工合同的區(qū)別主要是沒有預(yù)付款，需要融資、投資。此合同條件的問題：融資途徑少，融資成本高。二是PPP 項(xiàng)目的投資期限長，BT 項(xiàng)目一般 3 年左右在項(xiàng)目建成后即可回款或政府擔(dān)保，風(fēng)險(xiǎn)小。而PPP 項(xiàng)目需要在項(xiàng)目建成后，運(yùn)營期后方可支付部分款項(xiàng)，又無擔(dān)保，回款風(fēng)險(xiǎn)大。三是政策變化過大，過快，導(dǎo)致項(xiàng)目出庫或被清庫，項(xiàng)目既面臨融資中斷，無法再融資，又面臨融資合同的提前解除， 需要還款等不利局面。四是績效考核，尤其是行政方式的考核，與招標(biāo)文件和合同不一致的考核，使艱難的融資環(huán)境雪上加霜。在民營企業(yè)收回投資的希望比較小的情況下，PPP 項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大，直接導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)停貸，正常項(xiàng)目融資途徑關(guān)閉。五是在正當(dāng)融資無門的情況下，有些企業(yè)不得不借高利貸，或?qū)€的方式融資，在回款無望的情況下， 瀕臨破產(chǎn)和訴訟，處境艱難。六是政府政策變化后，許多項(xiàng)目被迫停工，導(dǎo)致項(xiàng)目的前期投入無法回收，又需要支付采購款、機(jī)具費(fèi)，停工期間的照管成本等。七是 PPP 項(xiàng)目政府

 

審計(jì)的不正當(dāng)使用，使 PPP 項(xiàng)目的總投入和回報(bào)不穩(wěn)定，進(jìn)一步加劇了 PPP 項(xiàng)目現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)。有的 PPP 項(xiàng)目的EPC 總包合同規(guī)定固定總價(jià)不變，但項(xiàng)目竣工審計(jì)時(shí)，政府審計(jì)時(shí)卻堅(jiān)持打開 EPC 合同進(jìn)行審計(jì)。如果價(jià)格低于固定總價(jià)，按低價(jià)計(jì)算。如果高于固定總價(jià)，則高出部分不予補(bǔ)償。這種做法是有悖誠信的違約行為。八是目前的 PPP 項(xiàng)目多為政府公益項(xiàng)目，取決于地方政府的財(cái)政收入，項(xiàng)目缺少運(yùn)營收入。 在地方政府收入下降，支出能力有限的情況下，PPP 項(xiàng)目的回報(bào)不穩(wěn)定。九是有些地方政府的誠信問題仍比較嚴(yán)重，有些項(xiàng)目被隨意解約，提前解除的現(xiàn)象仍然存在，這些行為加重了投資回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)。

針對(duì)上述問題，建議：一是穩(wěn)政策，注意政策的穩(wěn)定和

相互銜接。二是新政策應(yīng)明確規(guī)定沒有朔及力，注意新的政策和文件與合同、招標(biāo)文件的關(guān)系，新政策、新規(guī)定不應(yīng)改變?cè)贤驼袠?biāo)條件。三是新政策出臺(tái)前，應(yīng)提前征集并聽取意見，給社會(huì)資本合理的預(yù)期。四是績效考核必須嚴(yán)格按照招標(biāo)條件和合同約定辦事，績效考核不應(yīng)與合同矛盾。五是政府審計(jì)也應(yīng)按合同約定辦事，不應(yīng)以行政程序?qū)徲?jì)取代民事合同的約定。六是堅(jiān)持誠信原則，禁止各種違背誠信的行為。七是政府方與社會(huì)資本方發(fā)生分歧，應(yīng)按照合同給予社會(huì)資本救濟(jì)的途徑，而不應(yīng)以簡單的行政手段代替法律。八是 PPP 項(xiàng)目的周期長，風(fēng)險(xiǎn)大，建議完善糾紛解決機(jī)制。雙方在履行中的分歧采取應(yīng)采取協(xié)商、專家、調(diào)解、訴訟或仲裁的方式解決?？梢猿雠_(tái)協(xié)商、調(diào)解和專家的解決規(guī)則和

 

工作機(jī)制，使糾紛解決有規(guī)可循。

段志文（財(cái)務(wù)類 中鐵十七局集團(tuán)有限公司）：遇到的現(xiàn)金流問題：首先是項(xiàng)目資本金的籌集壓力較大。項(xiàng)目資本

金要求比例高、政府方股權(quán)占比低，社會(huì)資本方資本金籌集壓力大。一是由于資本金投入巨大，大多數(shù)社會(huì)資本方不能、 不愿全部以自有資金投入一個(gè)項(xiàng)目，大多數(shù)需要引入外部投資者進(jìn)行股權(quán)合作，但因 PPP 項(xiàng)目期限長、回報(bào)低等原因， 以股權(quán)融資方式引入外部投資者難度很大。二是目前資本金外部融資大都采用固定期限、固定回報(bào)、按季付息的財(cái)務(wù)投資人方式，社會(huì)資本方需要通過二次融資、差額補(bǔ)足的方式支付財(cái)務(wù)投資人的本金及約定回報(bào)。三是有的項(xiàng)目要求項(xiàng)目公司注冊(cè)資本額度大，甚至要求等于項(xiàng)目資本金，盈余公積和注冊(cè)資本金長期大量沉淀在項(xiàng)目公司，不利于社會(huì)資本的再投資。其次是債權(quán)融資難、還本付息壓力大。一是債權(quán)權(quán)融資談判需要較長的周期去磋商、對(duì)接，貸款銀行風(fēng)控要求高、審貸期限長，有的金融機(jī)構(gòu)要求全部資本金投入到位后才能發(fā)放項(xiàng)目貸款，而項(xiàng)目開工普遍要求急，前期所需資金大都全部需要以資本金先期投入，在加大社會(huì)資本資本金籌資壓力的同時(shí)，項(xiàng)目施工存在墊資、拖欠、甚至資金斷鏈、停工的情況。二是貸款銀行要求的還本付息節(jié)奏不匹配項(xiàng)目經(jīng)營性現(xiàn)金流，大都數(shù)商業(yè)銀行普遍要求在 15 年以內(nèi)、每年大致均衡還本付息，但 PPP 項(xiàng)目的經(jīng)營性現(xiàn)金流往往存在前少后多的情況，很難在運(yùn)營前 15 年每年能夠覆蓋本息償還要求，需要以項(xiàng)目公司申請(qǐng)短期貸款或社會(huì)資本（股東）

 

提供差額補(bǔ)足去償還長期貸款本息。最后是經(jīng)營性現(xiàn)金流存在一定不確定性。有的項(xiàng)目使用者付費(fèi)收費(fèi)難，政府補(bǔ)貼各 種原因的不按期、不按額支付的情況，導(dǎo)致實(shí)際的經(jīng)營性現(xiàn) 金流與預(yù)測的現(xiàn)金流存在一定差異，使得上述債權(quán)融資、財(cái)務(wù)投資的還本付息的資金壓力進(jìn)一步加大。

有關(guān)建議：首先是在設(shè)計(jì)項(xiàng)目實(shí)施方案、交易結(jié)構(gòu)時(shí)， 要從注重收益率指標(biāo)控制轉(zhuǎn)為向收益率、資金平衡并重。一是平衡政府出資，運(yùn)營期可行性補(bǔ)貼和建設(shè)期的出資（股權(quán)、 投資補(bǔ)助、專項(xiàng)債）做到每年大致平衡，必要時(shí)適當(dāng)加大前期投資、補(bǔ)貼額度，減少后期補(bǔ)貼，使得項(xiàng)目經(jīng)營性現(xiàn)金流能夠覆蓋長期貸款還本付息要求。二是合適的資本金比例和大致對(duì)等的政企股權(quán)比例，降低債權(quán)融資難度，平滑還本付息壓力。三是提高項(xiàng)目收益率水平，吸引長期股權(quán)投資者及PPP 二級(jí)市場主體參與PPP 項(xiàng)目投資積極性。其次是完善 PPP 投資相關(guān)政策。一是鼓勵(lì)聯(lián)合體（包括財(cái)務(wù)投資人）共同投資，分散資本金籌資壓力。二是引導(dǎo)保險(xiǎn)資金、政策性銀行向 PPP 項(xiàng)目提供低成本、長期限、額度大的融資資金支持。三是大幅降低PPP 項(xiàng)目公司注冊(cè)資本要求，鼓勵(lì)采用“小注冊(cè)資本+大資本公積”方式投入項(xiàng)目資本金，減少法定盈余公積沉淀，在項(xiàng)目公司銀行貸款還本付息完成后，允許社會(huì)資本（股東）通過合法方式、途徑減資項(xiàng)目投入的資本金， 提高社會(huì)資本方資金應(yīng)用效率。

徐向東（咨詢類 北京財(cái)指南咨詢有限公司）：現(xiàn)金流

解決的是企業(yè)的生存問題，利潤解決的是企業(yè)的發(fā)展問題。

 

利潤好，只能說明企業(yè)有好的發(fā)展前景，但是如果不解決現(xiàn)金流的問題，就可能導(dǎo)致企業(yè)在發(fā)展壯大之前就死掉。因此， 社會(huì)資本尤其是民營企業(yè)在參與PPP 項(xiàng)目之時(shí)必須考慮商業(yè)的可行性（Commercial Viability)。而其中最重要的一項(xiàng)工作就是建立財(cái)務(wù)模型(Financial Model)、進(jìn)行財(cái)務(wù)分析(Financial Analysis，包括現(xiàn)金流分析，以下同）。 從我們承接的提前終止的PPP 項(xiàng)目案例來看，的確有些社會(huì)資本招投標(biāo)和投資決策比較倉促，財(cái)務(wù)分析工作簡單粗糙，造成項(xiàng)目最終實(shí)施不下去的后果。而對(duì)于同時(shí)參與多個(gè) PPP 項(xiàng)目的社會(huì)資本，現(xiàn)金流更為至關(guān)重要，否則容易造成“千里之堤毀于蟻穴”的嚴(yán)重后果。

建議有三：一是從當(dāng)前來看，很多社會(huì)資本承接的PPP

項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行階段，財(cái)務(wù)分析工作應(yīng)與項(xiàng)目管理直接掛鉤， 由于測算數(shù)據(jù)有實(shí)際基礎(chǔ)，所以財(cái)務(wù)分析更加復(fù)雜，但更加符合實(shí)際情況。因此，社會(huì)資本應(yīng)隨時(shí)更新數(shù)據(jù)，進(jìn)行財(cái)務(wù)分析。穩(wěn)定的現(xiàn)金流要覆蓋 PPP 項(xiàng)目全生命周期，對(duì)應(yīng)的 PPP 項(xiàng)目全生命周期的財(cái)務(wù)分析工作也必不可少。二是對(duì)于同時(shí)參與多個(gè) PPP 項(xiàng)目的社會(huì)資本，不能孤立的看待、管理單獨(dú)一個(gè)項(xiàng)目，而應(yīng)站在集團(tuán)資產(chǎn)管理、戰(zhàn)略管理的角度，對(duì)全部 PPP 項(xiàng)目進(jìn)行統(tǒng)一、全面、互為補(bǔ)充協(xié)調(diào)的規(guī)劃管理，甚至還要考慮資產(chǎn)、人力、資金等資源重組、整合。例如有些承包商社會(huì)資本承接了 5、6 個(gè)停車場 PPP 項(xiàng)目，可以考慮在集團(tuán)層面專門成立停車場運(yùn)營公司，統(tǒng)一對(duì)所有停車場項(xiàng)目進(jìn)行運(yùn)營管理，進(jìn)一步提高管理效率，節(jié)省成本，可獲取

 

更多的現(xiàn)金流收入。三是 PPP 項(xiàng)目的現(xiàn)金流主要來自財(cái)政收入、開發(fā)性資源和使用者付費(fèi)等。穿透來看，都是終端用戶在付費(fèi)。因此，一方面需要社會(huì)資本加大力度提升 PPP 項(xiàng)目運(yùn)營、維護(hù)能力，加大可經(jīng)營性資源的開發(fā)利用，保障現(xiàn)金流穩(wěn)定流入。另一方面，PPP 項(xiàng)目的價(jià)格機(jī)制（包括費(fèi)價(jià)、稅價(jià)等）應(yīng)進(jìn)一步深化改革，在保證公共利益的同時(shí)應(yīng)保證社會(huì)資本有合理的收益和適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。

宋義武（政策類 江蘇省財(cái)政廳）：問題：從現(xiàn)金流入

看，資本金到位不及時(shí)，民營的社會(huì)資本方資本金遲遲不到 位時(shí)有發(fā)生。有的項(xiàng)目因?qū)徲?jì)拖延時(shí)間長或績效評(píng)價(jià)意見不一致，造成政府運(yùn)營補(bǔ)貼不能按期支付，影響了項(xiàng)目公司現(xiàn)金流。貸款資金難落實(shí)，影響項(xiàng)目建設(shè)正常推進(jìn)。尤其是民營社會(huì)資本很難從銀行融資，致使部分項(xiàng)目搞不下去，影響了民企參與 PPP 項(xiàng)目的積極性。融資問題己成為PPP 項(xiàng)目能否持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵問題。

建議：一是拓寬政府資本金注入渠道，允許政府債資金作為 PPP 項(xiàng)目資本金投入。二是 PPP 項(xiàng)目招標(biāo)時(shí)，加大對(duì)社會(huì)資本自有資金狀況的審核，確保社會(huì)資本有資本金及時(shí)到位的能力。三是簽訂PPP 項(xiàng)目合同時(shí)，詳細(xì)規(guī)定各方資本金到賬的時(shí)間、金額及違約責(zé)任。四是建議財(cái)政部會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)出臺(tái)文件，對(duì)各金融機(jī)構(gòu)發(fā)放 PPP 項(xiàng)目貸款，提出明確具體要求，切實(shí)解決 PPP 項(xiàng)目，特別是民營資本中標(biāo)的 PPP 項(xiàng)目融資難問題。五是規(guī)范政府付費(fèi)履約行為，嚴(yán)禁過度績效， 借績效之名，行拖欠、克扣社會(huì)資本補(bǔ)貼之實(shí)。

 

劉窮志（學(xué)術(shù)類 武漢大學(xué)）：社會(huì)資本參與 PPP 項(xiàng)目

現(xiàn)金流問題的對(duì)策建議，供參考：一是實(shí)現(xiàn)專項(xiàng)債與 PPP 結(jié)合。針對(duì)經(jīng)濟(jì)下行，專項(xiàng)債成為當(dāng)前逆周期調(diào)控的主要經(jīng)濟(jì)政策之一。財(cái)政部副部長鄒加怡在 2019 第五屆中國 PPP 發(fā)展（融資）論壇上表示，探索 PPP 與專項(xiàng)債相結(jié)合。盡快出臺(tái)專項(xiàng)債融入PPP 的政策，緩解當(dāng)前 PPP 現(xiàn)金流緊張局面。二是建立合理的價(jià)格機(jī)制。以社會(huì)平均利潤率作為定價(jià)基 礎(chǔ)，使價(jià)格與PPP 項(xiàng)目成本和合理利潤掛鉤，形成 PPP 項(xiàng)目基本的、合理的現(xiàn)金流。三是民營企業(yè)要重視PPP 項(xiàng)目參與策略。要選擇資產(chǎn)變現(xiàn)性較好的項(xiàng)目投資，還可以與央企合作參與PPP 項(xiàng)目。四是積極利用其他措施。保證政府付費(fèi)及時(shí)足額到位，充分利用稅收優(yōu)惠政策，探索新的合理的商業(yè)模式等。

連國棟（咨詢類 山西萬方建設(shè)工程項(xiàng)目管理咨詢有限

公司）：目前 PPP 項(xiàng)目落地難，主要的原因就是融資難，尤其是 PPP 項(xiàng)目中現(xiàn)金流中存在的主要問題是：一是 PPP 項(xiàng)目財(cái)務(wù)測算簡單粗暴，大部分僅按照財(cái)金 21 號(hào)文和等額本息方法測算，未考慮項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)生存能力，導(dǎo)致項(xiàng)目公司在開始幾年現(xiàn)金流為負(fù)，需要社會(huì)資本母公司輸血或者是再融資，導(dǎo)致項(xiàng)目公司生存困難。二是 PPP 項(xiàng)目在融資過程中， 融資成本偏高，與其他項(xiàng)目相比不具有競爭性，而在專項(xiàng)債等政策的擠出效應(yīng)下，PPP 項(xiàng)目推進(jìn)困難，社會(huì)資本和項(xiàng)目公司生存困難。三是 PPP 項(xiàng)目政策多變，很多項(xiàng)目前期策劃的融資方案，在政策變更后落地困難，需要重新設(shè)計(jì)融資方

 

案。而有的項(xiàng)目在政策變更后，不具融資性，而政策支持力 度偏文件，執(zhí)行力不足，如政企合作基金和保險(xiǎn)資金支持的PPP 項(xiàng)目偏少。四是 PPP 項(xiàng)目在履行過程中，誠信履約信心不夠，對(duì)項(xiàng)目預(yù)期支付和績效考核結(jié)果的信心不足，導(dǎo)致履約成本高。

對(duì)于改善PPP 項(xiàng)目尤其是民營社會(huì)資本的現(xiàn)金流有如下建議：一是加強(qiáng)政策性支持PPP 和支持民營企業(yè)的力度，通過考核和其他措施，切實(shí)使好政策落在實(shí)處，如政企合作基金、保險(xiǎn)資金如何支持的實(shí)施意見，對(duì)于民營企業(yè)來說，能 否提供一部分貼息等，以增強(qiáng)民營企業(yè)和社會(huì)資本的融資狀況。二是加強(qiáng)PPP 項(xiàng)目再融資的政策性扶持，開辟 PPP 的再融資綠色通道，以改善項(xiàng)目公司的現(xiàn)金流狀況，比如可借鑒專項(xiàng)債發(fā)行政策等。三是保持政策的穩(wěn)定性和政策執(zhí)行的定力，以增強(qiáng)項(xiàng)目參與方的信心，尤其是金融機(jī)構(gòu)的信心，能 按項(xiàng)目需求投入資金，改善項(xiàng)目的現(xiàn)金流狀況。四是做好項(xiàng)目的分類管理，對(duì)不同的項(xiàng)目制定差別化的政策，既保障項(xiàng)目實(shí)施，也要針對(duì)扶貧項(xiàng)目等政策性支持的項(xiàng)目，可以從資本金、融資，政府性引導(dǎo)基金等進(jìn)行支持，以改善項(xiàng)目融資落地和項(xiàng)目公司的現(xiàn)金流狀況，保證項(xiàng)目順利推進(jìn)。

樊林（法律類 北京市華舟律師事務(wù)所）：民營企業(yè)參

與 PPP 項(xiàng)目，在全周期都存在現(xiàn)金流的問題。主要表現(xiàn)在： 首先是建設(shè)期資本金籌集難，融資貸款門檻高。一是社會(huì)資本方應(yīng)當(dāng)量力而行，足額投入項(xiàng)目資本金。通常情況下民營企業(yè)通過自有資金投入方式籌集項(xiàng)目資本金，資金不足情況

 

下通過母公司負(fù)債、引進(jìn)第三方權(quán)益性資本充實(shí)資本金。有些民營企業(yè)貪多求快求大，導(dǎo)致自有資金不足，也難于籌集項(xiàng)目資本金，導(dǎo)致項(xiàng)目停滯不前。二是項(xiàng)目銀行貸款門檻高。 近幾年由于國家 PPP、政府債、金融等政策的調(diào)整和改變， 導(dǎo)致融資環(huán)境發(fā)生巨大變化，國家對(duì) PPP 項(xiàng)目規(guī)范以后，金融機(jī)構(gòu)對(duì) PPP 項(xiàng)目貸款審批條件明顯提高，要求強(qiáng)主體，高信用等級(jí)，甚至存在所有制區(qū)別對(duì)待問題，項(xiàng)目貸款門檻高， 條件苛刻。大多數(shù)項(xiàng)目都需要股東（投資人）提供擔(dān)保，而不是無追索項(xiàng)目貸款，社會(huì)資本方特別是民營企業(yè)投資的PPP 項(xiàng)目甚至無法獲得貸款。

其次是運(yùn)營期由于項(xiàng)目流動(dòng)性差，難于獲得長期低成本

資金支持。由于 PPP 項(xiàng)目融資成本高，而PPP 項(xiàng)目的合理利潤率比較低，  大多數(shù)項(xiàng)目通過競爭獲得的合理利潤率在

5 -6 左右，導(dǎo)致項(xiàng)目流動(dòng)性差，受讓方的持有回報(bào)低，買家意愿不強(qiáng)。由于項(xiàng)目持續(xù)時(shí)間長，社會(huì)資本方如果發(fā)生經(jīng)營不穩(wěn)定性的問題，難以通過轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目、發(fā)行 REITS 等方式退出，只能被動(dòng)持有項(xiàng)目。如果政府付費(fèi)型項(xiàng)目或可行性缺口補(bǔ)助不能落實(shí)，則必然導(dǎo)致項(xiàng)目經(jīng)營困難，陷入停滯。由此蔓延傳遞到社會(huì)資本，則將引發(fā)銀行貸款無法償還、運(yùn)營成本無力支付、股東投資無法收回的嚴(yán)重情形。以上問題， 在現(xiàn)實(shí)中已經(jīng)屢屢發(fā)生。

考慮到短期內(nèi)國家政策、金融機(jī)構(gòu)的行為短期內(nèi)難于影響和改變，我就此建議是：一是量力而行。社會(huì)資本方特別是民營企業(yè)不要貪多求大、而是要量力而行參與PPP 項(xiàng)目投

 

資。在資金能力、產(chǎn)業(yè)資源、施工/運(yùn)營能力許可的情況下， 參與投資 PPP 項(xiàng)目。二是改變角色。民營企業(yè)要有合作意識(shí)， 與大的中央企業(yè)、上市公司、國有企業(yè)形成聯(lián)盟或協(xié)作關(guān)系， 充分利用技術(shù)、管理、運(yùn)營、施工、設(shè)備供應(yīng)、服務(wù)提供方面的專業(yè)技術(shù)能力參與 PPP 項(xiàng)目，為前者投資的項(xiàng)目提供多層次、全方位的服務(wù)，成為 PPP 項(xiàng)目的“二級(jí)供應(yīng)商”。民營企業(yè)要在專業(yè)領(lǐng)域深耕細(xì)作，在細(xì)分市場上突出優(yōu)勢，塑造品牌。以此獲得政府、央企、上市公司的認(rèn)可青睞，這方面也有眾多成功的案例。必要情況下，還可以對(duì)民營企業(yè)實(shí)行“混合所有制”改造，獲得國有企業(yè)的資本加持，增強(qiáng)其投資經(jīng)營能力。三是制度建設(shè)。國家關(guān)于PPP 項(xiàng)目交易的市場要加快建設(shè)，社會(huì)資本方要有正常的退出機(jī)制。有進(jìn)有退的機(jī)制形成后，社會(huì)資本方才能積極參與項(xiàng)目，并能擇機(jī)退出。否則只有背水一戰(zhàn)。此種情況對(duì)社會(huì)資本方來說投資風(fēng)險(xiǎn)太大，對(duì)政府來說項(xiàng)目失敗將導(dǎo)致基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)初衷無法實(shí)現(xiàn)，社會(huì)成本將成倍增加，因此，加快 PPP 項(xiàng)目流動(dòng)/退出機(jī)制建設(shè)非常緊迫。

滿莉（學(xué)術(shù)類 深圳鐵漢生態(tài)環(huán)境股份有限公司）：社

會(huì)資本尤其民營企業(yè)參與 PPP 項(xiàng)目遇到如下的問題。一是地方履約意識(shí)淡薄。由于政府的緣故，未及時(shí)工程驗(yàn)收，工程 不能及時(shí)回款，一拖再拖，給社會(huì)資本方現(xiàn)金流帶來很大風(fēng)險(xiǎn)隱患。二是在 PPP 頂層制度設(shè)計(jì)上，要求社會(huì)資本金占比太高，相當(dāng)于把政府負(fù)債集中在幾十家社會(huì)資本方。三是 PPP 期限太長，資金和項(xiàng)目錯(cuò)配，決定了PPP 項(xiàng)目融資難。四是

 

專項(xiàng)債及 EPC 模式對(duì)PPP 社會(huì)資本而言，越來越不利，造成政府及社會(huì)資本參與PPP 的熱情下降。

根據(jù)我們目前項(xiàng)目情況，提一些建議：對(duì)確實(shí)無法繼續(xù)合作的PPP 項(xiàng)目，雙方終止合作時(shí)，由于無第三方調(diào)解機(jī)構(gòu)， 造成雙方不得不走訴訟程序，時(shí)間及資金成本都極其高昂， 建議政府相關(guān)部門設(shè)立第三方調(diào)解機(jī)構(gòu)，給予確需終止的PPP 項(xiàng)目合理的救濟(jì)途徑。

鄭大衛(wèi)（財(cái)務(wù)類 上海浦東發(fā)展銀行）：現(xiàn)金流就是 PPP

的生命線，也是社會(huì)資本能否提供可持續(xù)服務(wù)、項(xiàng)目公司能否持續(xù)運(yùn)營的核心。影響項(xiàng)目的現(xiàn)金流，涉及政府付費(fèi)履約能力、使用者付費(fèi)（特別是包干項(xiàng)目）可行性、風(fēng)險(xiǎn)分配安排合理性、績效考核等等，相關(guān)內(nèi)容大部分在 PPP 合同里， 所以投資 PPP，簽好合同是關(guān)鍵。項(xiàng)目融資的前提是可還款現(xiàn)金流能夠覆蓋項(xiàng)目本息，原本息償債保證比達(dá)到 120，且金融機(jī)構(gòu)需針對(duì)相關(guān)因子開展敏感性分析，才能有效論證項(xiàng)目抗風(fēng)險(xiǎn)能力。社會(huì)資本和金融機(jī)構(gòu)針對(duì)項(xiàng)目不僅要事先算賬，光有盈余還不夠，要保證現(xiàn)金流不能斷，關(guān)鍵是理性投資不能忘。

顏立群（財(cái)務(wù)類 龍?jiān)ㄔO(shè)集團(tuán)股份有限公司）：現(xiàn)在

對(duì)于民企的支持也最多是吶喊助威，實(shí)質(zhì)性的結(jié)果就是經(jīng)歷過去兩年很多民企因?yàn)楝F(xiàn)金流出問題之后，金融機(jī)構(gòu)今年更加謹(jǐn)慎，很多不成文的規(guī)定，就是民企的項(xiàng)目謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎。積極點(diǎn)說，就是我們民企迫切迫切需要一個(gè)健康的政策環(huán) 境，可預(yù)期可持續(xù)的穩(wěn)定的政策環(huán)境，抓緊時(shí)間，把 PPP 條

 

例制定出來，問題就大部分解決了，市場會(huì)自我修復(fù)，自我 突破，民企也會(huì)也只能自己解決問題。